Metas de inflación: ¿éxito o fracaso?

El Banco Central incumplirá los objetivos que se fijó para este año de tener una inflación de entre el 12% y el 17%, en cambio, terminaría el 2017 entre el 21% y el 24%. Esto golpea la credibilidad de la autoridad monetaria y plantea una mayor incertidumbre a la hora de fijar las coordenadas para la economía en 2018.

El Gobierno planteó como uno de los objetivos principales de su gestión la reducción de la inflación, utilizando para ello la fijación de metas por parte del BCRA. El propósito es el de darle previsibilidad a la economía y generar, de ese modo, las condiciones para la inversión y el crecimiento sostenido.

Sin embargo, en este primer año de vigencia del régimen la autoridad monetaria no podrá cumplir con la meta establecida del 12% al 17%. Cuando restan 4 meses para finalizar el año, la inflación ya acumula un 15,4% y la propia entidad ha manifestado que apunta a terminar el 2017 con un ritmo de aumento de los precios cercano al 1% mensual. Según los pronósticos de los economistas consultados por NBS Bancos y Seguros, la inflación va a terminar el año entre el 21% y el 24%. Con todo, la política oficial la redujo prácticamente a la mitad entre 2016 y 2017, un logro que se vio opacado precisamente por el incumplimiento de metas que desde un principio dieron la impresión de ser demasiado ambiciosas.
Consultado sobre el resultado general de la política de metas de inflación, el ex presidente del BCRA y ex ministro de Economía Roque Fernández, que hoy ocupa el cargo de Director del Fondo para la Promoción de la Investigación de la Universidad del CEMA, señaló que “hay que poner los resultados en un contexto histórico: si bien es cierto que no se cumplió la meta, no me parece que exista una diferencia muy preocupante entre lo que se propuso el BCRA y lo que logró. La diferencia entre 17% y 22% para un país que viene de un 40% no es grave. Se logró prácticamente bajarla a la mitad. Es estimulante aunque no lo pondría en términos de éxito”.
Por su parte, Aldo Abram, director ejecutivo de la Fundación Libertad y Progreso, más crítico señaló que “en 2017 la inflación va a cerrar en un 21%. Pero ni siquiera el segundo semestre anualizado va a cumplir con las metas del BCRA. Es una mala señal, por lo menos un mal indicador. El BCRA tiene que rever su política”.
Para el especialista, las autoridades del BCRA fallaron porque “lamentablemente, quieran o no, tiene un solo instrumento que es la política monetaria. Lo único que pueden hacer es emitir más o menos pesos porque no producen nada. Si emiten más, va a haber más inflación, si aumenta menos la oferta, habrá menos inflación. Pero ha quedado claro que no están buscando cumplir con la meta. Si tenés una sola bala le podés dar a un solo blanco”.
“Este año el BCRA va a emitir 150 mil millones de pesos para financiar al Gobierno. Como los tres niveles de gobierno tienen un déficit fenomenal, un exceso de gastos sobre ingresos, toman deuda en el mercado local de crédito, que es todavía muy chico, absorbiendo gran parte de esa disponibilidad. No llama la atención que haya poco crédito para el sector privado y que la tasa de interés sea alta. Si el BCRA quiere subir la tasa como dice querer hacerlo, tiene que sacar moneda del mercado. Es lo que hace cualquier Banco Central del mundo. La FED y el BCE lo que hacen es sacar dólares o euros del mercado. Cuando la FED dice que va a bajar la tasa lo que hace es inyectar dólares. Pero durante todo el primer semestre la cantidad de pesos vino creciendo un 30% interanual y, ahora, un 28%. Se está emitiendo y manteniendo baja la tasa de interés”, se quejó Abram.
Alejandro Vanoli, presidente del BCRA durante el gobierno anterior, apuntó contra la concepción de la política de metas de inflación, “este gobierno ha subestimado sistemáticamente la tasa de inflación porque tiene un error de diagnóstico al creer que la inflación es un fenómeno sólo monetario. Yo dije que la inflación del 2016 iba a ser del 40% mientras Prat Gay decía que no superaría el 25%. Este año el BCRA dijo que iba a estar en el 17% y la está incumpliendo. La proyección de lo que queda para este año dependerá de muchos factores, pero el Gobierno ya reconoció que habrá incremento en las tarifas de transporte. Si no hubiera sorpresas estaría terminando sobre un 24% anual”.
“La política del BCRA es un fracaso en términos de que la meta que el Gobierno se fijó no se cumple porque no atacan las causas de inflación. El propio gobierno ha sido una fuente de la inflación haciendo una gama de ajustes en las tarifas de los servicios públicos”, sentenció el ex funcionario.
Rodrigo Álvarez, socio director de la consultora Analytica, se mostró más positivo. “En líneas generales, las metas de inflación fueron una estrategia exitosa. Hay tres puntos positivos a destacar: en primer lugar, lograron que las paritarias sean forward looking, rompiendo parcialmente la inercia inflacionaria. Además, se logró darle flexibilidad al tipo de cambio, que no se atrasó como en otros años electorales, y brindan un horizonte de relativa certidumbre que sirve para planificar a mediano y largo plazo”.
Para el economista, “la inflación de 2017 va a cerrar en 22,7% porque todavía faltan los ajustes de tarifas de transporte y la segunda tanda de electricidad y gas, que van a impactar en octubre y noviembre y hacen difícil que baje del 1,5% mensual promedio que registró el segundo semestre del año pasado. El esquema de metas de inflación será exitoso, pero los resultados serán más lentos de lo esperado por las autoridades del BCRA”.

La responsabilidad del incumplimiento de las metas

A la hora de atribuir las responsabilidades en el incumplimiento de las metas, algunos economistas fueron más indulgentes que otros con la autoridad monetaria, reconociendo que opera en un escenario complejo, con las presiones sobre los precios del reordenamiento tarifario y de un déficit fiscal que es sumamente elevado.
Para Abram, el incumplimiento de las metas “es responsabilidad del BCRA porque es el que le está diciendo todo el tiempo que sí al Gobierno. Como a las provincias no les alcanza con el financiamiento del mercado local piden financiamiento afuera. Los dólares inundan el mercado y el dólar baja, entonces le piden al BCRA que compre los dólares y para eso también tienen que emitir. El BCRA emite para darle 150 mil millones de pesos al Gobierno, emite para bajar la tasa de interés y aumentar el crédito al sector privado y emite para comprar los dólares para que su cotización no baje. Si lo que pretendemos es que cumpla con las metas de inflación, olvidate, así nos las va a cumplir nunca”.
Por su parte, Vanoli señaló que “el BCRA tiene la responsabilidad inicial de haber impulsado una maxidevaluación, haber eliminado los controles a los movimientos de capital y abandonado la flotación administrada. Eso causó la gran inflación del año pasado. Sturzenegger ha tenido varios problemas de consistencia en su política, pero el problema no es sólo del presidente del BCRA y su directorio. Una de sus responsabilidades es la de haber hecho una política cambiaria sumamente errática que llevó a subir y bajar la posición de cambios, haber permitido que los exportadores tengan 10 años para liquidar las divisas. Son medidas que estimularon la bicicleta financiera de los grandes especuladores del exterior. Además, durante muchos meses el BCRA dijo que no iba a intervenir en el mercado cambiario pero cuando se vio que se generaba una expectativa de devaluación, una decisión política del gobierno llevó a Sturzenegger a hacerlo”.
Así las cosas, el economista reconoció que “hay que ver qué parte de la inflación se debe a decisiones que se toman en otros ámbitos del gobierno. Si el presidente del BCRA se entera por los diarios de que Aranguren logra un aumento tarifario con indexación en dólares, se le hace muy difícil controlar la inflación, porque el aumento del combustible afecta todos los precios”.
Coincidiendo en este punto, Álvarez indicó que “el Banco Central tiene un rol preponderante en el combate a la inflación pero no necesariamente es el único responsable. Las decisiones de aumentos de tarifas están fuera de su órbita y la coordinación de las paritarias para lograr que los aumentos salariales sean consistentes con la meta de inflación requiere de mucho trabajo por parte del Ministerio de Trabajo”.
“Faltó gradualismo en el frente inflacionario. No se puede pretender bajar la inflación a un dígito en un mandato presidencial viniendo del 40% anual y con corrección de precios relativos (tipo de cambio y tarifas) todavía pendientes”, añadió el economista.
Fernández agregó que “el BCRA hace lo que puede. La Argentina está en una lucha bastante difícil por la sustentabilidad fiscal, tiene una situación fiscal muy comprometida por la herencia recibida y por las dificultades para lograr los consensos y los instrumentos de largo plazo que puedan ser aceptados por la política para llevar adelante un horizonte más sano fiscalmente. No tenemos ese horizonte sino apenas voluntad en el oficialismo, eso preocupa. Con pura tasa estos problemas no se resuelven”.

Un golpe a la credibilidad

Independientemente del grado de responsabilidad que tiene la autoridad monetaria en el incumplimiento de las metas, éste golpea su credibilidad de cara al futuro y, de este modo, su capacidad para aplicar la política de la manera más eficaz.
Como señaló Abram, “todos podemos pensar en una brújula donde el norte es la inflación que dice el BCRA que va a haber. Negociamos contratos, acuerdos salariales y alquileres en función de ese índice. Si el BCRA hubiera logrado una inflación de 17% este año y ahora dice que la inflación del 2018 será del 12% entonces contratos, salarios y alquileres se negociarían con esa pauta. Ahora, terminando con un 21% y diciendo que el año que viene va a ser del 12% ¿cómo se negocia? La incertidumbre es el principal problema”.
El analista recordó que “el mismo presidente del BCRA dijo que no podía cambiar la meta porque, de cambiarla, dejaría de existir. ¡Pero si no la cumple es peor! Tenemos un problema: el año que viene no le van a creer. Quizás si viene un nuevo presidente del BCRA y fija nuevas metas, le crean”.
Para Vanoli, “evidentemente el BCRA no logra construir credibilidad aun dentro de la lógica de su visión. Pero esto forma parte de tratar de crear expectativas muy difíciles de sostener”.
Por su parte, Alvarez sostuvo que “no es la primera vez que un Banco Central incumple la meta de inflación. Es común que suceda en los primeros años. Sin embargo, el precio que paga la autoridad monetaria es alto. Cada vez que incumple pierde reputación. Incumplir constantemente con los objetivos puede llevar a perder una herramienta crucial como el control de las expectativas”.

En la búsqueda del ansiado dígito

El Banco Central apunta a llegar al final del mandato de Mauricio Macri con una inflación de un dígito. El fracaso en el cumplimiento de la meta de este año genera dudas justificadas de que logre este objetivo.
Para Roque Fernández, “es viable una inflación de un dígito pero no va a ser fácil. Una cosa que me hace ser optimista es que no hay absolutamente nadie en el gobierno que alegremente diga que el déficit fiscal es bueno. Están todos en contra. A diferencia de gestiones anteriores que veían en el déficit la vía de salvación a través del consumo, acá todo el mundo está preocupado”.
Álvarez considera “difícil” que el Banco Central logre llevar a la inflación a un dígito en los próximos dos años: “Estamos proyectando una inflación de 14,8% para 2019, en línea con experiencias similares de la región como Chile y Colombia. Bajar inflaciones del 30 o 40% es un proceso difícil y toma tiempo”.
Con mayor optimismo, Abram señaló que “el Gobierno va a terminar el mandato con un dígito pero no con el 5% que prometieron. Siempre tomando en cuenta un escenario en el que no estalle una crisis internacional. En ese marco olvidate del cumplimiento de cualquier meta. Tenemos una situación fiscal muy endeble. El gradualismo nos pone en una situación endeble”.
Por su parte, Vanoli indicó que “si el Gobierno mantiene el enfoque actual, solamente va a poder llegar a una inflación de un dígito con un alto costo en el nivel de actividad. Si está dispuesto a ponerle mayores límites a una recuperación que es focalizada, es insostenible una recuperación sostenida del crecimiento o una recuperación de los indicadores sociales con una baja abrupta de la tasa de inflación. Es deseable ir a una reducción de la inflación, pero la manera de hacerlo sin sacrificar crecimiento, empleo y salario real es gradual y con medidas que impliquen un estímulo a la actividad”.
Más allá de si se logra o no llegar a la inflación de un dígito en 2019, Fernández considera que es clave ajustar algunas políticas de la autoridad monetaria: “en el largo plazo apuntaría a una política diferente. Volvería a la carta orgánica que existía antes de la última modificación, en la cual el BCRA no puede emitir deuda. Que el Tesoro nacional, a través de una ley, establezca un bono con profundad de mercado con el cual el BCRA haga las operaciones normales, como lo hacen los países avanzados del mundo. El Gobierno debería capitalizar al BCRA para que, con bonos del Tesoro, rescate todas las Lebac. Tiene que ser una entidad monetaria y emitir dinero que no paga interés. Las Lebac implican un fuerte costo fiscal. Si aparece una encuesta desfavorable, en eso se monta una disparada al dólar y, por esa disparada tengo que subir las tasas, entonces tengo una situación de expansión monetaria endógena al pánico”.

Las metas de inflación y el atraso cambiario

En el intento de llevar la inflación a un dígito en el 2019 a través altas tasas de interés, la entidad monetaria puede contribuir a la profundización del atraso cambiario, que ya se hace sentir en el importante desequilibrio externo que presenta la economía.
Respecto a este punto, Vanoli precisó que “ya está habiendo un déficit que es el más alto desde el año 1994. El Gobierno tiene un dilema. Si permite una recuperación del tipo de cambio, va a generar un rebote inflacionario y, si profundiza una política monetaria de tipo contractivo, va a generar un mayor retraso cambiario que va a agravar el déficit externo. Hay una inconsistencia de política. Si no se generan políticas productivas y no se revierte la apertura comercial y financiera, la economía argentina va a tener un profundo problema de competitividad”.
Fernández también mira “con preocupación el déficit comercial. Una meta de inflación que para cumplirla haya que mantener una tasa de interés real alta produce atraso cambiario y afecta la competitividad. Muchas veces es preferible sacrificar un poco el objetivo de inflación. Si me dan la posibilidad de bajar un punto la tasa de interés subiendo un punto la inflación prefiero un punto de inflación más que una tasa de interés más alta por el efecto sobre el tipo de cambio real y la competitividad”.
Para Rodrigo Álvarez, “el año que viene las tarifas incidirán en 3 puntos porcentuales de inflación, por lo que la inflación núcleo consistente con una inflación del 12% debería ser de 0,8% mensual, casi la mitad de lo que fue en agosto. Esto fuerza a que el BCRA endurezca la política monetaria, debilitando el proceso de crecimiento y apreciando el tipo de cambio real, lo que hace sufrir a los sectores transables y deteriora el frente externo. Una meta más gradualista lograría resultados similares sin necesidad de una política monetaria tan agresiva”.

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