Año bisagra: Expectativas moderadas 2018

Economistas consultados por NBS Bancos y Seguros prevén que la economía crecerá como en el 2017, la inflación se ubicará por encima del 17%, persistirá el atraso cambiario, se continuará avanzando con las reformas lanzadas por el Gobierno luego de las elecciones y se contará con la ayuda de un mundo que continuará siendo favorable para nuestro país.

Si bien no se espera un desempeño estelar de la economía para este 2018 que acaba de comenzar, se considera que éste puede ser un “año bisagra” en el que, con las reformas que viene impulsando el Gobierno, se sienten las bases para un crecimiento económico estable durante los próximos años.

Juan Luis Bour, de FIEL, explicó que “estamos revisando nuestra proyección, que era del 3,5% hacia un 3% para el año 2018. Los principales motores van a ser la inversión, creciendo en el orden del 9% y el consumo, en el orden del 2,9%. La economía no va a crecer más básicamente por el sector externo, que es negativo”.

Desde el punto de vista sectorial, precisó que, “como resultado de la normalización de la economía en 2017, algunos sectores como los servicios comenzarán a aportar. Esperamos que la construcción dé impulso y también la agricultura, pero con menor crecimiento comparado con el año pasado. Y probablemente la industria va a tener un año mejor”.

Para Luis Secco, ex jefe de asesores del Banco Nación en la gestión de Carlos Melconián, “el 2018, en términos generales, va a ser parecido al 2017, que tuvo un crecimiento del 3% pero con mucha dispersión sectorial. Hay un sector que crece muy por encima del promedio, como la construcción; otros sectores que acompañan el promedio, como los agronegocios y el comercio; y la mayoría de los sectores están por debajo de ese promedio. Este año se va a repetir la situación, con la industria manufacturera rezagada del resto”.

El economista Agustín D’Attellis indicó, por su parte, que todavía “estamos en un esquema de mucha fragilidad. Hay una fuerte exposición al financiamiento externo y los movimientos de capitales especulativos, que hace que haya que ir siguiendo todo muy de cerca. Cualquier evento externo que frene en forma repentina el flujo de capitales puede generar un cimbronazo importante que obligue a revisar proyecciones. En un contexto de relativa normalidad se va a seguir sosteniendo el financiamiento externo y vamos a tener un crecimiento de entre 2,5 y 3%. Los sectores que van a motorizar ese crecimiento van a ser los que hasta el momento han sido más beneficiados: la intermediación financiera y el sector agroexportador. Algo va a aportar la construcción pero mucho menos que en el 2017. A la industria la veo muy complicada, más allá de algún sector específico”.

Por su parte, para Marina Dal Poggetto, economista jefa del estudio Eco Go, el crecimiento se va a moderar en el 2018 en relación al de este año. “Todos los factores que promovieron el crecimiento en 2017 en 2018 no van a estar: ni la política de ingresos expansiva (salarios y jubilaciones le ganaron a la inflación), ni la política fiscal expansiva por la obra pública, ni una política crediticia expansiva, con un BCRA que convalidó esa expansión. El 2018 es un año bisagra en el que el Gobierno tiene que arrancar con las correcciones pendientes. Estamos proyectando un crecimiento en torno al 2%”, indicó.

La economista puntualizó que “el crecimiento del año que viene va a depender de en qué medida la expansión del crédito pueda compensar los ajustes en la política de ingresos, de la mano de los cambios en la movilidad jubilatoria, el intento de moderar la paritaria, las correcciones tarifarias y la política fiscal”.

“Estamos entrando en un momento en el cual se combinan una corrección tarifaria significativa y una corrección del tipo de cambio, generando una situación en la que la inflación va a estar alta. Las políticas de ingresos se vuelven contractivas y la política fiscal también es contractiva. Frente a los cambios de precios que vienen, incluso el crédito familiar se va a ver afectado, que es el que viene liderando los créditos personales e hipotecarios. Es un año para tomar aire y retomar la carrera en 2019”, añadió.

Un 2018 con una meta de inflación menos ambiciosa

El anteúltimo día hábil del año pasado el Gobierno anunció un cambio en las metas de inflación, que pasaron del 10% en 2018 y 5% en 2019 al 15% en 2018, 10% en 2019 y 5% en 2020. El cambio en las metas motivó que algunos analistas recalibraran sus pronósticos de inflación para el año que viene.

Luis Secco, por ejemplo, indicó que “hay mucha discusión sobre la política monetaria. Se cuestiona la dureza de la política del BCRA en materia de tasas de interés pero la realidad es que no debería haber otro objetivo por parte de la política económica que bajar la inflación. El BCRA hace lo que puede en un contexto en el que la política fiscal y la política de financiamiento del déficit no lo ayudan demasiado. El relajamiento de las metas de inflación anunciado a fines de 2017 no es una buena señal. Es posible que en 2018 no se cumpla la nueva meta y que la inflación cierre más cerca del 20% que del 17% que se esperaba antes de los anuncios. Metas que se anuncian y no se alcanzan no cumplen con su rol de coordinar expectativas. Y mucho menos si no se cumple aquellas que se modifican para alcanzarlas más fácilmente”.

D’Attellis también cree que no se va a cumplir con la nueva meta: “En el mejor de los casos la inflación va a estar en lo que se habían propuesto para el 2017, 17%, y puede llegar a 20%. Va a haber una intención de negociar paritarias cerca de la meta pero se verá en la práctica y en la disputa si lo logran. La intención es que haya de nuevo una caída del salario real, bajo la lógica de que la caída de los salarios en dólares impulsa la competitividad a partir del sector externo. No lo comparto porque debilita el mercado interno”.

“Además –continuó el economista–, parte del crecimiento del consumo de este año se explicó por el crédito: 40.000 millones de pesos de los créditos Argenta, la banca pública y el UVA, que empezó como hipotecario pero terminó para autos y créditos personales. El boom del crédito llevó a las familias a un nivel de endeudamiento que se agota. Ahora no sólo no va a crecer el crédito al consumo sino que van a empezar a comprometerse los ingresos para dar respuesta a esos créditos”.

Para Bour, “el Banco Central sorprendió el 28 de diciembre con los cambios en las metas de inflación y más aún con una importante reducción de las tasas de interés en el mercado secundario de letras, a pesar de los reiterados comunicados y anuncios acerca de que la política monetaria seguiría de cerca la evolución de la inflación núcleo. Sin que se registrara cambio alguno al respecto –de hecho en diciembre se estima que la inflación núcleo aumentó respecto de noviembre y que lo mismo podría ocurrir en enero–, el Central decidió ajustar a la baja las tasas, al tiempo que se anunció el relajamiento de las metas para 2018 y 2019”.

El experto agregó que “la liquidez del sistema financiero se estaba reduciendo a raíz de la pronunciada diferencia entre el crecimiento de los préstamos al sector privado, cercano al 50% nominal, y el de los depósitos, de aproximadamente la mitad. De avanzarse en una política más laxa, algo que en realidad no estaba previsto en los comunicados del Central ni en los compromisos asumidos con el FMI, podría mantenerse asimismo la fuerte expansión crediticia para favorecer la actividad económica”, pronosticó.

Respecto a lo que sucederá con las tasas de interés, Secco sostuvo que “es probable que el BCRA, tal como lo dio a entender su presidente, decida una progresiva reducción de las tasas de interés que administra, dado que la meta de inflación ahora es más alta. Sería deseable que esa baja de tasas nominales no sea abrupta. El BCRA se fijó un objetivo de 5 puntos de tasa real positiva. Con el salto en las expectativas de inflación que produjo el cambio de metas y el salto en la cotización del dólar de finales de 2017, la tasa real ya se redujo. Una reducción adicional de las tasas nominales podría fomentar aún más la inflación sin consecuencias discernibles sobre la actividad económica”.

Un atraso cambiario persistente

Un tema que despertó enorme preocupación a medida que fue avanzando el 2017 fue el enorme déficit comercial, que finalizó el año por encima de los 8.000 millones de dólares, el valor más alto de la historia en términos nominales. Sin lugar a duda, la evolución del dólar, aun con el sprint de los últimos días del año, por debajo de la inflación viene haciendo una importante contribución a este desequilibrio. Y no se espera que esta tendencia se modifique en forma significativa.

D´Attellis destacó que “tenemos un gran atraso cambiario y es un problema. Mientras las tasas de interés sean altas y haya un atractivo muy fuerte a la inversión especulativa, el dólar va a seguir atrasado como está y peor, porque tenés una inflación que no cede y un dólar que se atrasa producto de esta bicicleta financiera. Se generan problemas en varios sectores, incluso el agro”.

Para Secco, “hay indicadores, como la rentabilidad de los sectores transables, tanto los exportadores como los que sustituyen importaciones, o los hábitos de consumo de los argentinos, que muestran que tenemos un problema de apreciación cambiaria. Se ve también en los problemas de los costos laborales en dólares. Si bien el peso se depreció durante diciembre, dicha depreciación no fue suficiente para revertir por completo la situación. El Gobierno trata de compensar la menor competitividad cambiaria a través de devaluaciones fiscales o tributarias, bajando impuestos y, con la reforma laboral, bajando costos laborales. Algo se está tratando de hacer también mejorando la logística y la infraestructura básica, que sirve para reducir los costos de transporte. Hay un trabajo que intenta compensar lo que luce prácticamente inevitable y es que el peso siga apreciado en términos reales”.

Bour señaló que “el elevado déficit fiscal financiado básicamente con recursos externos, la política de expandir fuertemente el crédito y la necesidad de mantener tasas de interés reales positivas aunque menores que las previstas hasta aquí llevan a una apreciación del peso, es decir a una devaluación por debajo de la tasa de inflación doméstica. El principal elemento que juega para una mayor depreciación del peso es el salto en el déficit de la cuenta corriente, que estimamos podría haber superado los 30.000 millones de dólares en 2017 y se encamina a quebrar la barrera de los 40.000 millones de dólares en 2018”.

Por su parte, Dal Poggetto enfatizó que “el esquema de tasas de interés tan altas ha generado una presión sobre el tipo de cambio que ha puesto muy incómodo al Gobierno y a muchos sectores productivos. El déficit de las cuentas externas muestra que el deterioro va más rápido de lo que venimos proyectando los economistas que ya veíamos un deterioro. El agujero fiscal en pesos financiado con dólares tiende a generar atraso cambiario. Tenemos, a priori, una proyección donde la tasa de interés le gana a la inflación y la inflación, al dólar”.

El avance de las reformas económicas

Los economistas coinciden en que el 2018 será un año clave para continuar avanzando con las reformas económicas que lanzó el Gobierno luego de las elecciones legislativas y, relacionado con esto, se encuentra el exigente objetivo fiscal del 3,2% del PBI en un año en el que no se contará con la ayuda de los ingresos por el blanqueo de capitales.

Como señaló Secco, “hay que seguir avanzando en la búsqueda de estabilidad macroeconómica y de la mejora de la competitividad estructural de la economía. Este es el mayor desafío para el 2018. El paquete de reformas lanzado por el Gobierno ayuda, pero no es el final de la historia. Deberíamos esperar que siga profundizándolas”.

Respecto al déficit fiscal, el analista indicó que “se va a ir reduciendo pero en forma incipiente. A eso se suma que Argentina se endeuda en el exterior, lo que agrava el déficit de cuenta corriente. El déficit fiscal sigue alto, en el orden del 6% del PBI, y a eso se agrega el déficit externo, que son unos 4 o 5 puntos del PBI. Con un peso apreciado, es una combinación que invita a pensar que en algún momento habrá una corrección macro. El problema principal que tiene que abordar el Gobierno es el de trabajar en todos los frentes buscando la estabilidad monetaria y la corrección de todas las cuestiones estructurales que hacen a la baja del costo argentino. Si trabaja en ambos frentes se producirá esa dinámica virtuosa que busca. Claramente, los riesgos macro que se desprenden de estos tres fenómenos (el déficit fiscal, el déficit externo y la apreciación cambiaria, con una inflación que tarda en bajar) marcan que el 2018 va a seguir siendo un año con incertidumbre económica. Mientras dure el financiamiento externo y los mercados sigan dispuestos a financiar la transición argentina, hay chances de que el Gobierno tenga éxito en este sendero que pretende recorrer”.

Dal Poggetto agregó que “en la política fiscal el Gobierno retoma la agenda que incluye una corrección de dos puntos del producto porque, si bien la meta es de 3,2% del PBI y el 2017 cerró en torno al 4%, hay que tener en cuenta que el año pasado hubo cerca de un punto de ingresos originados en el blanqueo de capitales que no van a estar en 2018”.

Un mundo que seguirá siendo amigable para nuestro país

Sobre el contexto internacional, los economistas coincidieron en que no va a haber grandes modificaciones respecto a lo que viene sucediendo pero que no se pueden descartar “cisnes negros”.

Dal Poggetto destacó que “parecía que la tasa de interés de Estados Unidos iba a escalar y finalmente la Fed (Reserva Federal) la movió lo que dijo que la iba a mover. La tasa a diez años, que es la relevante para el fondeo de la Argentina, vale menos de lo que valía a principios del año pasado, en una coyuntura en la que los precios de los commodities alimentarios están parecidos. Además, frente a un año atrás, hay un dólar menos fortalecido y parte del atraso cambiario que acumuló la Argentina fue compensado por la devaluación del dólar a nivel global. Lo más probable es que la Fed continúe con subas en las tasas de interés, pero lo que se está viendo es que esa suba acható la curva de rendimiento de la deuda americana pero tuvo poco impacto en la deuda larga. El financiamiento estuvo disponible y la Argentina, además, comprimió spread. En el 2018 debería encarecerse el fondeo, pero siempre tenés como amortiguador que el mundo desarrollado está sobreendeudado y tiene limitantes para subir rápido las tasas de interés. Por ahora, es un mundo que va a seguir favoreciendo a la Argentina. No hay, a priori, un escenario en el que se corte el crédito para el país. Incluso, no necesariamente va a ser más caro porque, si a la Argentina la declaran mercado emergente, se puede producir una compresión adicional de spreads que compense la suba en la tasa de interés de Estados Unidos. No estamos exentos de la volatilidad, los “cisnes negros” aparecen. Trump no iba a ocurrir y ocurrió. No fue tan grave como parecía pero ocurrió”.

En concordancia con su colega, para Secco, “el escenario más probable es el que marca que aumenta el costo de la liquidez porque aumenta la tasa de interés en los Estados Unidos, pero la disponibilidad de crédito y de flujo de capitales hacia economías como la Argentina continúa. En ese contexto, el crecimiento del mundo no se ve amenazado. Ha habido pronósticos de aumentos de la tasa de crecimiento a escala global, lo que implica que los precios de las commodities serán parecidos a los actuales. Con eso, vamos en un sendero en el que el mundo no te juega en contra. Hay elecciones importantes en la región, como las de México y Brasil, donde el péndulo político indica que tal vez ganen candidatos más ubicados a la izquierda, como Andrés López Obrador o Lula da Silva. Eso puede generar incertidumbre en la región pero la Argentina puede diferenciarse fácilmente de esas corrientes populistas. A Macri, en ese contexto, cuando salga a hacer sus road shows y elabore un relato que luzca atractivo se le puede incluso hacer más fácil”.

Bour resaltó que “el contexto internacional por ahora es muy favorable porque hay una expansión coordinada a nivel mundial. El PBI americano, el europeo y el asiático crecen coordinadamente. Hay uno de esos escenarios que se dan de vez en cuando en que todas las economías importantes del mundo van creciendo a una tasa sostenida. Va a haber un ajuste de tasas pero no esperamos que tenga un impacto negativo en el flujo de fondos hacia la región”.

D’Attellis tuvo una lectura más negativa: “El contexto externo no va a ser especialmente favorable. O se sostiene la situación actual o empeora. No veo un boom de commodities ni que se caigan. Veo un escenario de normalidad que se sostiene o algunos factores que pueden complicarse, como la suba más acelerada de las tasas de interés de los Estados Unidos. Además, hay cuestiones que pueden aumentar el riesgo internacional asociadas a la geopolítica, como la decisión de Trump con relación a Jerusalén o Corea del Norte. Todas esas cosas están latentes. Si aumentan los riesgos internacionales, los capitales en seguida reaccionan en el sentido del flight to quality hacia bonos del tesoro y se corta el flujo de ingreso hacia los mercados emergentes. A Argentina esto la complicaría mucho porque hoy estamos sostenidos por el endeudamiento externo y el flujo de capitales especulativos de corto plazo y, como está todo desregulado desde hace dos años, el riesgo es que un freno repentino o una reversión abrupta te pueden empujar al abismo”.

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