Buscando oportunidades de inversión en la deuda provincial

Lo más probable es que si el BCRA es exitoso en su política de desinflación hacia fin de este año, los niveles de tasas del orden del 23 a 24% anual formen parten de la historia. Por lo tanto, resulta necesario explorar nuevos vehículos de inversión disponibles y al alcance de inversores institucionales y minoristas.

La mejor inversión del año pasado fueron, sin duda, las letras del Banco Central (BCRA), conocidas como Lebac. Este instrumento permitió a los inversores obtener retornos muy atractivos en pesos sin la necesidad de asumir riesgos significativos, ya que se trata de instrumentos extremadamente seguros en cuanto a la capacidad de repago. Al tratarse de letras de muy corto plazo, tampoco se incurre en la volatilidad que típicamente suelen tener aquellos activos con plazos más extensos al vencimiento.

Para este año, las Lebac seguirán siendo instrumentos muy atractivos ya que las cualidades mencionadas persisten hoy en día. Pero el escenario luce más desafiante y no es recomendable descansar en la premisa de que las tasas altas prevalecerán durante todo el año. Lo más probable es que, si el BCRA es exitoso en su política de desinflación hacia fin de este año, los niveles de tasas del orden del 23 a 24% anual formen parten de la historia. Por lo tanto, resulta necesario explorar nuevos vehículos de inversión disponibles y al alcance de inversores institucionales y minoristas.

En este contexto, la deuda de las provincias representa hoy una oportunidad de inversión. Durante el año 2016 y comienzos del 2017, Argentina emitió en los mercados internacionales casi 42 mil millones de dólares. De ese monto, cerca de 9 mil millones (20%) corresponden a las provincias, 8 mil millones (17%) a empresas privadas y el remanente de 26 mil millones (63%) al gobierno nacional. El costo de capital promedio del gobierno nacional es de 6%, mientras que las provincias suman 200 puntos básicos adicionales, obteniendo un costo del 8%.

Dada la diversidad de instrumentos de deuda emitidos por las provincias es importante buscar los mejores créditos dentro del universo de activos provinciales. Para ello, hay que realizar un proceso de selección cuantitativo y cualitativo.

Las principales fuentes de ingresos de una provincia son, por un lado, los impuestos locales. Estos impuestos son sobre el patrimonio (inmuebles, automotores, sellos, ganancias, etc.) y sobre el consumo (IVA o ingresos brutos entre otros), ambos conceptos son muy variables en función de los ciclos de la economía. Las provincias también reciben fondos por la coparticipación federal, una ley que se aplica desde 1994, en la cual se estipula que el gobierno federal recoge de manera exclusiva ciertos impuestos que luego distribuye, en una parte, hacia las provincias. La distribución y tipo de impuestos afectados son: 60% del impuesto a las ganancias, 89% del IVA, 100% de los ingresos bajo el concepto de ganancia mínima presunta y 30% del impuesto al débito y crédito. En tercer lugar, los distintos distritos obtienen recursos a través de regalías por concesiones. Estos son ingresos que la provincia percibe por el usufructo de ciertas tierras concesionadas, como por ejemplo, recursos hídricos, energéticos, mineros, petrolíferos o gasíferos.

También es fundamental analizar variables tales como el resultado primario fiscal/ingreso total; el stock de deuda/ingresos totales; los recursos tributarios propios/ingresos totales y el gasto en personal/gasto total.

Evaluando todos estos números y teniendo en consideración el régimen de coparticipación y el funcionamiento de los ingresos de cada provincia, el listado de los mejores créditos sería: Córdoba, Santa Fe, Ciudad de Buenos Aires, Salta, Buenos Aires, Entre Ríos, Chubut y Mendoza.

Córdoba, por ejemplo, tiene un 20% de endeudamiento total. A modo de comparación, esto es menor al promedio nacional, de 50%, e inclusive menor al 56% que tiene YPF. Tener poca deuda otorga un beneficio no menor, que es poder sobrevivir cuando llegan los peores momentos, como una recesión. Además, la provincia genera caja positiva desde hace varios trimestres y es una de las beneficiadas por la coparticipación.

Santa Fe está incluso en una mejor posición: tiene menor endeudamiento (5%), genera caja positiva (superávit del 1%) y tiene capacidad para ajustar gastos en la administración, dado que el índice de gastos en salarios sobre gasto total representa poco más del 50%.

Un fondo común de inversión recientemente lanzado por Southern Trust, el ST Retorno Total, busca aprovechar estas oportunidades. Se trata de una alternativa interesante para aquellos inversores que quieran una alta rentabilidad en pesos, concentrándose en aquellas emisiones de letras provinciales de corto plazo que ofrezcan retornos por encima de la Lebac.

La particularidad de dichas emisiones es que se trata de colocaciones hechas por las provincias hace unos meses atrás, momentos en que las tasas eran notoriamente más altas que las vigentes hoy en día, de esta manera el fondo logró fijar altos retornos en pesos que pueden ser aprovechados actualmente por los inversores que estén dispuestos a suscribir cuotas parte del mismo.

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